贵州地方政府化债新操作：上市公司被要求以城投债抵PPP工程款

3月10日，中锐股份(002374.SZ)发布《关于全资子公司签订项目还款协议的公告》，公司全资子公司重庆华宇园林有限公司(简称“华宇园林”)与贵州安顺西秀区政府签订项目还款协议，拟通过认购债券等方式收回超2亿元应收账款。具体清偿方式为：

1、安顺市西秀区工业投资(集团)有限公司拟发行15亿公司债，取得贵州省国有资本运营有限责任公司3A担保； 2、西秀区政府同意由华宇园林或其指定第三方公司按票面利率认购并持有该债券的2亿元额度； 3、在债券发行成功后的五个工作日内西秀区政府组织偿还华宇园林2亿元无争议的工程款。 4、西秀区政府可能通过华宇园林协助西秀区政府发债、土地还债等方式清偿其他剩余的债务。

值得注意的是，本次中锐股份认购2亿元城投债券用于偿还的是安顺市西秀区生态修复综合治理（二期）PPP项目借款。

根据中锐股份2017年8月17日公告，华宇园林与贵州省安顺市西秀区林业绿化局签署的《安顺市西秀区生态修复综合治理（二期）PPP项目合同》。项目初始投资规模（估算）158399.9万元。

本项目采用建设-运营-移交（BOT）的运作方式。建设期限2年，项目运营期限8年。政府方出资代表与华宇园林合资设立项目公司，其中政府方占项目公司股权比例为20%，华宇园林占项目公司股权比例80%。项目公司负责本项目的建设、运营维护等工作。本项目采用政府付费，甲方（贵州省安顺市西秀区林业绿化局）或政府根据项目建设、运营情况等，向项目公司支付可用性服务费及运营绩效服务费。

工商信息显示，安顺华宇生态建设有限公司成立于2015年11月17日，华宇园林持股80%、安顺市西秀区文化旅游发展投资有限公司持股20%。PPP项目实施范围所涉及的投资由项目公司负责筹集解决，项目公司无法筹集的，由社会资本方负责筹集解决。

PPP项目签约时，甲方是贵州省安顺市西秀区林业绿化局，约定采用BOT运作方式政府付费，而本次通过债务置换，还款方变成了发债平台安顺市西秀区工业投资(集团)有限公司。

中锐股份表示，签署本协议有利于促进相关项目的审计、结算工作，提升公司资产质量，加快公司应收款项回收。如前述款项顺利收回，将有助于改善公司现金流，并对公司2021年度及未来年度业绩产生积极影响。

而中锐股份本次公告未披露认购2亿元债券资金来源，从自身财务数据看,截至2020年三季度末，中锐股份货币资金余额6.53亿元，短期借款余额6亿元，长期借款8.23亿元，前三季度经营活动产生的现金流量净额仅143.97万元，其中三季度经营性现金净流出1532.56万元。

这意味着，中锐股份大概率将通过第三方来认购上述2亿元债券，可能需要牺牲施工利润来补足中间的利差，而对于贵州安顺市西秀区政府来说，则通过非标转标实现了债务结构优化。

这波操作相当于“非标转标”，乙方（工程施工方）将应收工程款换成了一张正式借据：公开市场的标准化债券。甲方（城投公司）对于工程款可以想拖就拖，但是公开市场债券就要刚性兑付（如果债券到期不兑付，地方政府领导的乌纱帽是保不住的，目前城投债还没有违约的，城投信仰依然在）。所以，这种操作相当于把一个低确定性的债权（应收工程款）换成了一个确定性更高的债权（城投债），对于甲方（城投公司）来说，这相当于把自己的一个事情（欠工程款）变成了当地政府的一个事情 （区域城投债风险）。